Skip NavigationIancuGuda.ro

Supraîndatorarea companiilor

În articolul anterior am analizat decapitalizarea companiilor active în România, fenomen care a luat amploare în ultimii doi ani (2016 și 2017) în contextul diminuării impozitului asupra dividendelor de la 16% la 5% precum și a lipsei de predictibilitate privind evoluția viitoare a contextului fiscal. Astfel, dividendele distribuite în anul 2016 reprezintă cât nivelul cumulat al acestora în perioada 2008-2015, iar anul 2017 înregistrează chiar o dublare a acestora față de anul anterior. Decapitalizarea companiilor înseamnă, implicit, creșterea gradului de îndatorare. Acest lucru se întâmplă inclusiv în situațiile în care firmele NU contractează împrumuturi suplimentare (credit bancar sau comercial) pentru plata dividendelor, deorece gradul de îndatorare crește din cauza efectului de bază (datoriile se raportează la active mai mici, diminuate de trezoreria în scădere).

Cred că îndatorarea companiilor a trecut prin două etape în ultimul deceniu:

  • Perioada 2008–2011, când gradul de îndatorare al companiilor active în România a crescut de la 65% (anul 2008) la 76% (anul 2011 — vezi graficul 1), în contextul impactului pe plan local al crizei financiare internaționale, care a determinat creșterea numărului de companii intrate în insolvență la maximul istoric în România (vezi graficul 2) și pierderi foarte mari cauzate creditorilor (bănci și furnizori). Pe de o parte, nivelul vânzărilor a scăzut dramatic, investițiile s-au diminuat din cauza dificultăților de finanțare, ceea a determinat scăderea activelor. Pe de altă parte, extinderea termenelor de plata către furnizori și restanțele acumulate la creditele bancare au dus la creșterea datoriilor. Deci, prima etapă de îndatorare a fost generată din factori cu preponderență extrinseci cu efect temporar (trecător)
  • Perioada 2015–2017, când gradul de îndatorare a crescut pe fondul creșterii economice peste potențial (supraîncălzirii economiei), care s-a suprapus cu decapitalizarea companiilor din cauza distribuirii accelerate a dividendelor. Astfel, această etapă cred că a fost generată intrinsec, prin decizia acționarilor de a distribui profitul către dividende.
Graficul 1: Evoluția gradului de îndatorare

Surse: Ministerul Finanțelor Publice, ONRC, BPI, date prelucrate de către autor

Graficul 2: Evoluția insolvențelor

Surse: Ministerul Finanțelor Publice, ONRC, BPI, date prelucrate de către autor

De aceea, în acest articol, mi-am propus să văd industriile care înregistrează cel mai rapid ritm de creștere al gradului de îndatorare în ultimul deceniu, precum și sectoarele cu cel mai ridicat levier financiar la finalul anului 2017.

Pentru a filtra sectoarele reprezentative, au fost aplicate următoarele filtre:

  • au fost considerate doar sectoarele care au cel puțin 100 de companii active și care înregistrează veniturilor consolidate de cel puțin 100 mil. Lei
  • au fost eliminate sectoarele unde deviațiile extreme (creșteri / scăderi semnificative) au fost cauzate de ieșirea / înmatricularea unor companii importante. Pe de o parte, întreruperea activității unor companii importante poate cauza scăderea datoriilor înregistrate la nivel sectorial (în general firmele insolvente înregistrează un grad ridicat de îndatorare), deși firmele rămase raportează datorii în creștere (efectul de supraviețuire a fost eliminat). Pe de altă parte, înmatricularea unor companii mari (multinaționale) care înregistrează datorii semnificative din primul an (majoritatea contractate de la compania mamă) poate determina creșterea datoriilor înregistrate la nivel sectorial, deși restul firmelor active rapoarteaza datorii în scădere (efectul de regenerare a fost eliminat).

Analiza trendurilor pe termen lung

Următorul grafic si tabel surprind evoluția în ultimul deceniu a gradului de îndatorare consolidat la nivel sectorial.  Se observă următoarele tendințe

  • fenomenul creșterii gradului de îndatorare este generalizat în rândul sectoarelor de activitate. Astfel, doar 5 din 23 de sectoare înregistrează o scădere a gradului de îndatorare în ultimul deceniu (cele marcate cu DOWN în a doua coloană
  • majoritatea sectoarelor înregistrează un grad de îndatorare peste pragul maxim recomandat prin normele de analiza financiară, respectiv 65% (într-adevăr, mult mai valabil în cazul activității de producție)
  • aproximativ jumătate din totalul datoriilor înregistrate de companiile active în România (în sumă absolută) este concentrată în 5 sectoare-Comerț cu ridicată și distribuție (14,9%), Construcții ( 14,8%), Tranzacții imobiliare (8,2%), Comerț cu amănuntul (8,2%), Industria de mașini și echipamente (6%). Acest lucru nu este deloc bun, și în următoarele idei explic de ce
    • 13,4% din totalul creditelor acordate de sectorul bancar este orientat către sectorul construcțiilor, comparativ cu nivelul maxim înregistrat în anul 2009, respectiv 17,7%. În ciuda acestui fapt, ponderea construcțiilor în formarea PIB ese de 6%, de 2,3 ori mai mică comparativ cu ponderea creditului bancar. Deci, sectorul construcțiilor este supracreditat prin comparație cu aportul acestuia la formarea PIB, ceea ce reflectă implicit un risc superior raportat la valoarea adăugată a sectorului construcțiilor comparativ cu alte sectoare
    • Aproximativ 160.000 din cele 500.000 de companii active în România își desfășoară activitatea în sectorul consumului cu ridicata (distribuție) sau amănuntul (retail). Deloc întâmplator, firmele active în aceste două sectoare concentrează un sfert din totalul datoriilor contractate la nivelul mediului de afaceri. PIB-ul țării noastre din ultimii 25 de ani este format în proporție de 73% din consum, ceea ce reflectă că modelul de creștere economică este bazat pe consum. De ce nu este bine acest lucru? Pur și simplu pentru că nu producem la nivelul consumului, ceea ce induce multă prociclicitate (volatilitate) companiilor active în acest sector. Practic, firmele active în comerțul cu amănuntul și ridicata (aproximativ o treime din companiile active în România!), o duc bine în etapa de expansiune, și au reale probleme în etapa de recesiune, ceea ce se reflectă într-un comportament de plată volatil către creditori (furnizori, bănci, stat — în ordinea aceasta!)
Tabelul 1: Evoluția gradului de îndatorare în ultimul deceniu
Graficul 3: Evoluția gradului de îndatorare în ultimul deceniu
Graficul 4: Concentrarea datoriilor în mediul de afaceri

Analiza trendurilor pe termen scurt

Următoarele două tabele surprind primele zece sectoare care înregistrează extremele  în ceea ce privește gradul cel mai ridicat / mic de îndatorare raportat la finalul anului 2017. Se observă următoarele evoluții distincte pe termen scurt prin comparație cu trendurile analizate anterior pe termen lung:

  • înlocuirea graduală a comerțului tradițional (prinstanduri, chioșcuri sau piețele clasice) în contextul extinderii marilor supermarketuri și lanțuri internaționale de retail care se orientează către importuri de produse alimentare pentru satisfacerea consumului supradimensionat. Acest trend se reflectă și în evoluția foarte proastă a companiilor active în sectorul comerțului clasic (gradul de îndatorare foarte ridicat, scăderea veniturilor cu 41% în ultimul deceniu)
  • îngenuncherea industriei de textile pe întreg lanțul (producție, distribuție, retail), care este distrusă de majorarea salariului minim pe economie, a cheltuielilor ridicate de transport și costurilor de finanțare (acest sector înregistrează o scădere cu 15% a veniturilor în ultimul deceniu și un grad de îndatorare foarte ridicat)
  • în contextul dezvoltării segmentului online și a vitezei foarte bune de acces la internet, sectoare precum editarea ziarelor înregistrează cel mai ridicat grad de îndatorare din România (247%) și o scădere record a veniturilor în ultimul deceniu (-66%)
  • progresul tehnologic și reinventarea unor Servicii de transport (precum Uber) ridică reale probleme companiilor active în sectorul transporturilor cu taxiuri, care înregistrează un grad foarte ridicat de îndatorare (112%) și o scădere a veniturilor cu peste 20% în ultimul an
  • serviciile de întreținere corporală (activități de fitness și de înfrumusețare) nu înregistrează o situație financiară foarte bună, în contexul supraindatorarii și capitalurilor proprii negative. Doar câteva companii o duc bine în aceste sectoare (și acestea distribuie profiturile către dividende sau investesc pe termen lung), în rest, majoritatea companiilor o duc foarte prost din cauza stilului de viață relativ neîngrijit al majorității populației din orașele mici și medii (pentru că întreținerea corporală și înfrumusețarea la sat se face mai mult pe căi naturale)
  • sectoarele care înregistrează un grad redus de îndatorare se regăsesc în zona serviciilor (consultanță, editare jocuri online, cercetare – dezvoltare, activități ale brokerilor de asigurări, prelucrarea datelor și administrarea paginilor web, studierea pieței și sondarea opiniei publice), unde capitalul uman este cel mai important. Există sectoare unde, deși capitalul financiar este important, gradul de îndatorare este scăzut datorită marjelor de profitabilitate superioare și a investițiilor pe termen lung, precum fabricarea parfumurilor și a produselor cosmetice, fabricarea preparatelor farmaceutice, silvicultură și exploatarea forestieră!
Tabelul 2: Sectoarele cu cel mai ridicat grad de îndatorare
Tabelul 3: Sectoarele cu cel mai scăzut grad de îndatorare