[vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none”][vc_column column_padding=”no-extra-padding” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/1″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]În articolele trecute am ridicat un semnal important de alarmă – randamentul investițiilor realizate de companiile active în România este insuficient (pe medie) pentru a acoperi costul capitalului (efortul realizat de aceste companii pentru a atrage finanțare, fie că vorbim despre capital propriu (equity) sau împrumuturi (debt). Alături de contextul macroeconomic fiscal prociclic și instabil (care alimentează foarte multe incertitudini), aceasta este una din principalele cauze care determină nivelul foarte scăzut al investițiilor realizate de firmele din România. În articolele următoare dezvolt implicațiile concluziilor anterioare precum și subiectul randamentului capitalurilor. Mai exact, o să vedem strategiile prin care companiile active în România generează randament pentru acționații lor.[/vc_column_text][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none”][vc_column column_padding=”no-extra-padding” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/1″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][divider line_type=”Full Width Line” line_thickness=”1″ divider_color=”default”][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none”][vc_column column_padding=”no-extra-padding” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/1″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text css=”.vc_custom_1554625840249{margin-bottom: 30px !important;}”]

Ce este randamentul capitalurilor?

[/vc_column_text][vc_column_text]Fie că este pe termen scurt, mediu sau lung, orice acționar investește bani într-o companie (nu ONG) pentru a obține un profit, care ulterior să fie încasat și să fie distribuit parțial către aceștia pentru remunerarea riscului de a investi într-o afacere! Capitalul investit de acționar reprezintă aportul în capitalul social precum și toate profiturile reportate și reinvestite în companie (excludem deci variația rezervelor din reevaluare, care reprezintă un patrimoniu nominal existent doar pe hârtie!). Prin raportarea profitului obținut la nivelul capitalurilor investite (capitaluri proprii minus rezerve din reevaluare), obținem randamentul generat de capitalurile respective (ROE, eng Return On Equity). Desigur, acest randament depinde și de eficiența investițiilor realizate în activele companiei (sau, mai simplu spus, în ce investim banii, ROA = Return On Assets), după cum se observ în ecuația următoare:[/vc_column_text][vc_raw_html css=”.vc_custom_1554625383015{margin-top: 30px !important;}”]JTVCbGF0ZXglNURST0UlMjAlM0QlMjAlNUNmcmFjJTdCUk4lN0QlN0JDUCU3RCUyMCUzRCUyMCU1Q2ZyYWMlN0JSTiU3RCU3QkElN0QlMjAlNUN0aW1lcyUyMCU1Q2ZyYWMlN0JBJTdEJTdCQ1AlN0QlMjAlM0QlMjBST0ElMjAlNUN0aW1lcyUyMEwlNUIlMkZsYXRleCU1RA==[/vc_raw_html][vc_column_text]ROE (eng. Return On Equity) = Randamentul capitalurilor
RN = Rezultatul net (profitul sau pierderea exercițiului financiar)
CP = Capitaluri proprii
A = Valoarea contabilă a activelor deținute de companie
ROA (eng. Return On Assets) = Randamentul activelor
L = Levier

Astfel, randamentul capitalurilor crește atunci când profitul obținut este superior și/sau nivelul capitalurilor proprii este scăzut (efect de bază). Desigur, efectul de bază (atunci când capitalurile proprii sunt scăzute și nivelul datoriilor este foarte ridicat) este temporar din cauza supraîndatorarii companiei, care poate duce la insolvența acesteia. De aceea, singura modalitate prin care o companie poate genera un randament sustenabil al capitalurilor pe termen lung este numai prin eficiența investițiilor pe termen lung în active!

Dacă despre randamentul activelor am vorbit în articolele anterioare, haideți să detaliem puțin ultima variabilă din ecuație (L). Levierul reflectă gradul de multiplicare al capitalurilor proprii în active (direct proporțional cu datoriile acumulate). Astfel, o companie cu puține capitaluri proprii și multe datorii va fi capabilă să finanțeze mai multe active la fiecare unitate monetară de capital investit al acționarilor. Pentru majoritatea acționarilor din România, acest vis sună foarte bine – puțini bani investiți (risc asumat scăzut) care pot finanța foarte multe active (și, implicit, perspective de profituri mari). Cum ar fi posibil acest vis?

Desigur doar prin sprijinul oferit de restul creditorilor (furnizori, bănci, credit fiscal, entități afiliate, diverse alte instrumente de împrumut). Dacă privim din perspectiva companiei, decapitalizarea (nivelul subdimensionat al capitalurilor proprii) reflectă un risc major al finanțării afacerii, deoarece aceasta depinde de surse externe. De aceea, un grad de capitalizare foarte redus este însoțit de un grad de îndatorare ridicat și nu este compatibil cu un cost scăzut al finanțării de la instituțiile de credit. Cele două concepte, capitalizare scăzută & cost de finanțare diminuat, sunt incompatibile împreună, precum este apa și uleiul.

Acesta este unul din principalele argumente care mă fac să cred că forma finală a ordonanței 114 nu este ancorată în fundamente economice, deoarece alimentează presiuni enorme asupra sectorului bancar să finanțeze companiile active în România la dobânzi scăzute, în condițiile în care acestea sunt cele mai îndatorare din Europa (după cum o să vedem mai departe!).[/vc_column_text][vc_column_text css=”.vc_custom_1554625866552{margin-top: 30px !important;margin-bottom: 30px !important;}”]

Randamentul capitalurilor
Cât este? Cum se obține? Cum este distribuit în mediul de afaceri?

[/vc_column_text][vc_column_text]Conform cifrelor publicate de Ministerul Finanțelor Publice pentru perioada 2007-2018, randamentul capitalurilor companiilor active în România pentru anul 2016 este 10,42% pentru anul 2017 și 11,06% pentru anul 2018. Într-adevăr, randamentul capitalurilor este de două ori mai mare comparativ cu nivelul înregistrat în urmă cu un deceniu (2007-2008), când acesta se situa la maxim 6%. Totuși, trebuie analizat dacă randamentul capitalurilor companiilor active în România este uniform distribuit în mediul de afaceri, și dacă acesta este justificat de riscul aferent.

Chiar dacă observăm o dublare a randamentului capitalurilor companiilor active în România în ultimul deceniu, problema majoră este că această evoluția este datorată creșterii semnificative a gradului de îndatorare. Graficul și tabelul următor ilustrează foarte clar corelația pozitivă dintre cele două variabile! Așa cum am explicat anterior, creșterea randamentului capitalurilor prin supraindatorarea companiilor (mai ales stimularea îndatorării prin diminuarea costului de finanțare) nu este sustenabilă pe termen mediu lung![/vc_column_text][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” class=”table-module” id=”tabelul-1″ overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none” shape_type=””][vc_column column_padding=”padding-2-percent” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/3″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]

Tabelul 2

ROE vs îndatorare

[/vc_column_text][divider line_type=”No Line” custom_height=”10″][vc_column_text]

[/vc_column_text][divider line_type=”No Line” custom_height=”10″][vc_column_text]

Sursa: Ministerul Finanțelor Publice, date prelucrate de către autor

[/vc_column_text][/vc_column][vc_column column_padding=”padding-2-percent” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”2/3″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]

Grafic 1

Randamentul capitalurilor vs gradul de îndatorare

[/vc_column_text][divider line_type=”No Line” custom_height=”10″][vc_column_text]

[/vc_column_text][divider line_type=”No Line” custom_height=”10″][vc_column_text]

Sursa: Ministerul Finanțelor Publice, date prelucrate de către autor

[/vc_column_text][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none”][vc_column column_padding=”no-extra-padding” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/1″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text css=”.vc_custom_1554626290390{margin-bottom: 30px !important;}”]

Cum trebuie interpretat randamentul capitalurilor?

[/vc_column_text][vc_column_text]Întotdeauna ajustat la unitatea de risc!

După ce am calculat randamentul capitalurilor, și am văzut cum este generat, pasul următor este să considerăm componenta de risc. Orice investitor trebuie să raporteze randamentul capitalurilor la riscul asumat. Analiza randamentului capitalurilor în absența riscului asumat este irelevantă, deoarece investitorul trebuie să maximizeze randamentul raportat la unitatea de risc asumată. O oportunitate de investiție într-o afacere care generează un randament de X% nu îți spune absolut nimic, până când nu înțelegi riscul de țară (unde este localizată afacerea respectivă), riscul de sector (în ce industrie activează) precum și analiza companiei subiect (maturitate, situație financiară, riscul de insolvență etc.)

Desigur că investițiile cu risc ridicat (țări emergente mediu de afaceri riscant și companii embrionare) trebuie să remunereze capitalurile printr-un randament ridicat! Practic, mediul de afaceri activ în România se distinge de majoritatea țărilor din UE din cauza riscului superior, deoarece:

[/vc_column_text][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” class=”table-module” id=”tabelul-1″ overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none” shape_type=””][vc_column column_padding=”padding-2-percent” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/2″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]

Graficul 2

CDS — 5 ani (basis points)

[/vc_column_text][divider line_type=”No Line” custom_height=”10″][vc_column_text]

[/vc_column_text][/vc_column][vc_column column_padding=”padding-2-percent” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/2″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]

Grafic 3

Evoluția dobânzilor pe termen lung

[/vc_column_text][divider line_type=”No Line” custom_height=”10″][vc_column_text]

[/vc_column_text][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”in_container” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none”][vc_column column_padding=”no-extra-padding” column_padding_position=”all” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/1″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]Comparat cu alte țări din UE, riscul mediului de afaceri activ în România este superior:

În concluzie, chiar dacă randamentul capitalurilor companiilor active în România s-a dublat în ultimul deceniu, acesta NU este uniform distribuit în rândul mediului de afaceri (jumătate înregistrează un randament negativ, iar profiturile superioare se observă cu preponderență la marile companii) și NU bonifică suficient riscul de țară și al mediului de afaceri privat! Astfel, randamentul capitalurilor a crescut în ultimul deceniu, dar NU pentru toți și NU suficient de mult având în vedere riscurile și impredictibilitatea din România. Din păcate mai este un adevăr dureros de spus… aproape 30% din randamentul real nu se vede, dar există. Factorul care cauzează această problemă fiind economia subterană (evaziunea fiscală, munca la negru) cea mai ridicată din Europa![/vc_column_text][/vc_column][/vc_row][vc_row type=”full_width_background” full_screen_row_position=”middle” scene_position=”center” text_color=”dark” text_align=”left” class=”next-article-teaser” overlay_strength=”0.3″ shape_divider_position=”bottom” bg_image_animation=”none” shape_type=””][vc_column column_padding=”padding-3-percent” column_padding_position=”top-bottom” background_color_opacity=”1″ background_hover_color_opacity=”1″ column_link_target=”_self” column_shadow=”none” column_border_radius=”none” width=”1/1″ tablet_width_inherit=”default” tablet_text_alignment=”default” phone_text_alignment=”default” column_border_width=”none” column_border_style=”solid” bg_image_animation=”none”][vc_column_text]În articolele următoare o să explic și mai mult structura randamentului capitalurilor companiilor active în România și care sunt implicațiile remunerării insuficiente a capitalurilor acționarilor! Pe curând![/vc_column_text][/vc_column][/vc_row]