Skip NavigationIancuGuda.ro

Cum se fac banii în România?

⏱ 17 min.

În articolul anterior am analizat fenomenul polarizării lichidităților companiilor active în România. Aparent, evoluția este pozitivă, în condițiile în care trezoreria cumulată a tuturor companiilor active în România a crescut cu 115% în ultimul deceniu, de la 64 mld. Lei (2008) la 138 mld. Lei (2018). O treime din această creștere este nominală (având în vedere inflația cumulată din ultimul deceniu de aproape 35%). Două treimi din numerarul companiilor active în România este concentrat în rândul firmelor cu venituri peste 1 mil EUR (care reprezintă doar 6% din totalul firmelor active). Concentrarea numerarului în rândul firmelor mari este datorată profitabilității superioare a acestora.

Deși numerarul din mediul de afaceri aproape că se dublează în ultimul deceniu, peste jumătate din lichiditatea raportată de întreg mediul de afaceri la finalul anului 2018 este concentrată în 5 sectoare – aproape 30 de mld. Lei în consum (comerț cu ridicata și amănuntul), construcții (16 mld RON), servicii prestate companiilor (12 mld. Lei), producția și furnizarea energiei electrice și termice (9 mld. Lei).

În acest articol, mi-am propus sa înțegem de unde vin banii. Cum se produce / obține acest numerar? Pentru a înțelege acest aspect, trebuie să știm că încasările și plătile unei companii se împart în trei canale:

Operațional

Suma de bani rămasă după plata salariilor, furnizorilor, taxelor la stat și dobânzilor la bănci, din sumele încasate de la clienți.

Aceasta este principala sursă intrinsecă de obținere a numerarului, specifică companiilor cu risc scăzut.

Investițional

Suma de bani netă din tranzacțiile de investiții pe termen lung (utilaje, echipamente, terenuri, clădiri), respectiv-încasări din vânzarea activelor deținute pe termen lung, plăți pentru achiziționarea activelor pe termen lung. De obicei, companiile puternice reușesc să se dezvolte datorită investițiilor, de aceea acest canal investițional înregistrează un numerar negativ.

Financiar

Respectiv suma de bani netă din tranzacțiile cu acționarii (încasări la momentul capitalizării / plăți la momentul distribuirii dividendelor) și băncile (încasări la contractarea unui credit / plăți la rambursarea principalului aferent creditelor contractate).

Haideți să vedem cum produc bani companiile active în România, analizând fiecare canal în parte:

Operațional

Obțin companiile bani prin capitalizarea suplimentare adusă de acționari? Nu!

Dimpotrivă, așa cum am arătat în articolul Decapitalizarea companiilor românești (publicat pe 7 octombrie 2018), dividendele distribuite în anul 2016 reprezintă egalul dividendelor cumulate în perioada 2008–2015 și peste 30% comparativ cu profitul net consolidat în anul 2016, în timp ce anul 2017 înregistrează o dublare a dividendelor comparativ cu anul anterior și de două ori peste profitul cumulat în același an. Practic, aceasta determină o decapitalizare masivă a companiilor active în România, gradul de acoperire al activelor prin capitalurile proprii scăzând de la 35% (anul 2008) la doar 25% (anul 2017), respectiv cel mai scăzut din Europa. Rata de distribuire a dividendelor raportată la profitul obținut în ultimii doi ani (perioada 2016–2017) este aproape 200% (la fiecare 1 Leu profit se distribuie dividende de 2 Lei!

Financiar

Obțin companiile bani prin contractarea de credite de la bănci? Nu prea!

Și aceasta nu este cauzată de bănci (cine nu vrea sa facă business), dar companiile active în România au un grad de bancabilitate foarte redus și un risc mare (pentru detalii, vezi articolul meu publict în data de 20 Mai 2018, Creditarea companiilor – încotro?). Așa cum am arătat în articolul publicat în 11 Noiembrie 2018 (Creditul comercial – aici sunt banii dumneavoastră!), soldul creditului bancar acordat tuturor companiilor a crescut foarte timid, de la 77 miliarde Lei în 2007, la 105 miliarde Lei în 2017 — vezi tabelul 2 din articolul respectiv.

Investițional

Obțin companiile bani din vânzarea activelor? Blochează companiile bani pentru realizarea unor investiții importante pe termen lung? Analizând cifrele din ultimii ani, ambele variante nu sunt adevarate.

Cifrele pentru anul 2017 ne arată că nu s-a întampla mare lucru din perspectiva investițiilor realizate de mediul privat, care s-au situat la minimul ultimului deceniu. Astfel, așa cum am demonstrat în articolul publicat pe 23 septembrie 2018 — Cine (mai) face investiții în România? — valoarea tuturor activelor corporale de care dispun toate companiile active în România a scăzut de la 769 mld. Lei în 2016, la doar 707 mld. Lei la finalul anului 2017, în contextul în care investițiile noi pe termen lung care reflectă înnoirea activelor (eng. Capex = capital expenditures) au fost de aproape zece ori mai lente comparativ cu amortizarea (învechirea activelor datorită trecerii timpului). Practic, investițiile noi realizate pe parcursul anului 2017 au fost de doar 8,1 mld. Lei, de aproape zece ori mai puțin decât anul anterior, și cel mai scăzut nivel înregistrat în ultimul deceniu!

Dacă tragem linia pentru o primă rundă de concluzii, observăm ieșiri masive de capital pe canalul financiar, în timp ce canalul investițional nu prea a deranjat trezoreria companiilor. Astfel, singurul vinovat de serviciu a rămas canalul operațional. Oare companiile active din România au reușit să producă numerarul adițional din activitatea internă (profit monetar)? Aparent (la o analiză superficială), DA! În realitate (la o analiză mai detaliată, care urmează), nu!

Pentru a merge mai departe, cititorul acestui articol trebuie să știe că numerarul operațional (CFO) este format, la rândul sau, din trei componente (surse):

  1. [Sursa 1] EBIT + Cheltuieli Nonmonetare – Cheltuieli Dobândă X (1-t) – Impozit = această componentă înseamnă rezultatul operațional monetar după plata taxelor și dobânzilor la instituțiile de credit (ajustând cu deductibilitatea fiscală, acolo unde este cazul)
  2. [Sursa 2] – [∆(Creanțe) + ∆(Stocuri)]
  3. [Sursa 3] + ∆Furnizori

Note explicative:
CFO = eng. Operating Cash Flow, respectiv numerarul operațional net, sau încasări minus plăți operaționale;
EBIT = eng. Earnings Before Interest and Tax = Rezultatul din exploatare, respectiv (venituri exploatare – cheltuieli exploatare);
Cheltuieli Nonmonetare = sunt cheltuieli care nu se reflectă în întregime în plăți realizate în același exercițiu financiar cu respectiva cheltuială, respectiv — amortizare, deprecierea activelor, reevaluarea activelor circulante, provizioane pentru diverse riscuri, pierderi / câștiguri din expuneri valutare.

Pentru a determina cum au generat lichiditate companiile românești din activitatea operațională, de la momentul impactului crizei financiare pe plan local până în prezent, am calculat sursele de lichiditate operațională în funcție de cele trei componente descrise mai sus. Structura fluxului de numerar pentru fiecare an din perioada analizată este surprinsă în graficul următor, împreună cu o serie de indicatori care reflectă disciplina de plată a mediului de afaceri.

Graficul 1

Structura fluxului de numerar 2008–2018

Analizând graficul și tabelul anterior, putem observa faptul că principala sursă pentru generarea numerarului operațional de către firmele românești este reprezentat de extinderea termenelor de plată la furnizori. Acest lucru se observă foarte clar pe fondul avansului soldului furnizorilor mai rapid decât cel al creanțelor și al stocurilor. Mai mult decât atât, numerarul astfel generat este mult inferior profitului operațional. Singurele excepții de la această regulă sunt:

  1. Anul 2010, în condițiile în care numerarul operațional (ajustat cu dobânzile nete și impozitele plătite) este cu 3% mai mare comparativ cu profitul operațional. În ciuda acestui fapt, numerarul respectiv a fost generat prin avansul soldului la furnizori (+47%) mai rapid decât cel al stocurilor și al creanțelor (+37%);
  2. Anul 2013, în condiitiile în care soldul furnizorilor a scăzut mai rapid (-43%) comparativ cu scăderea soldului creanțelor și al stocurilor (-29%, diminuarea acestora alimentând creșterea numerarului operațional).

Astfel, putem concluziona faptul că majoritatea companiilor active in România se încadrează într-una din cele două situații:

  1. nu înregistrează o lichiditate operațională suficientă, deoarece aceaasta este mult inferioară rezultatului din exploatare (CFO / EBIT este mult inferior pragului de 1);
  2. dacă numerarul operațional este în creștere, atunci acesta este alimentat prin extinderea nejustificată a termenelor de plată către furnizori, în sensul că acesta depășește durata cumulată de rotație a creanțelor și a stocurilor. Practic, se confirmă concluziile prezentate în primul capitol, respectiv faptul că firmele românești apelează cu precădere la creditul furnizor (creditul comercial prin extinderea termenelor de plată) pentru acoperirea nevoilor investiționale pe termen lung, sau cele financiare (rambursarea creditelor la bănci, plata unor dividende, sau acoperirea unor pierderi alimentate prin creșterea nejustificată a cheltuielilor!).

Concluzionând, într-o singură propoziție, majoritatea companiilor din România nu au bani, sau, dacă au bani, aceasta se întâmplă datorită (sau, din cauza, depinde din ce perspectivă privim) extinderii termenelor de plată către furnizori. Consecința acestei concluzii este următoare – vulnerabilitate!

Atunci când companiile nu au bani, sunt vulnerabile la șocuri externe! Atunci când banii sunt conservați prin extinderea termenelor de plată la furnizori, interdependența între companii crește și aceasta amplifică riscul sistemic. Deci, viteza de propagare a șocurilor negative este mult mai mare, iar microîntreprinderile (94% dintre companiile active în România) sunt mai vulnerabile! Exact atunci când nimeni nu avea nevoie de așa ceva (în special microîntreprinderile), urmează efectele puternic negative cauzate de modificările fiscale recente (în special taxa excesiv de mare aplicată activelor sectorului bancar, care va determina creșterea costului de finanțare).